El Banco Central Europeo (BCE) ha elevado este jueves los tipos de interés en 25 puntos básicos, hasta el 2,5%, en un movimiento ampliamente anticipado por los mercados. La decisión apenas ha sorprendido, por lo que el foco de las gestoras se desplaza ya hacia el siguiente paso del banco central.

Y aquí las opiniones están más divididas: mientras algunas firmas ven cada vez más probable una nueva subida en diciembre, otras consideran que el listón para continuar endureciendo la política monetaria es cada vez más alto. El denominador común es la inflación y, especialmente, el impacto del repunte de los precios energéticos. La economía de la eurozona está mostrando más resistencia de la esperada, pero el encarecimiento del gas y los combustibles amenaza con mantener las presiones sobre los precios al mismo tiempo que empieza a pesar sobre el crecimiento.

ParaFelix Feather, economista de Aberdeen Investments, la clave de la reunión está precisamente en que el BCE ha reconocido una economía más fuerte y unas perspectivas de inflación más persistentes debido a los costes energéticos y el riesgo de que los precios permanezcan por encima del objetivo durante más tiempo. En esta línea, Conor Parle, economista de la eurozona en Fidelity International, destaca el repunte del gas y los combustibles como una fuente de riesgo para la inflación. También señala posibles presiones sobre los precios de los alimentos derivadas de las disrupciones en las cadenas de suministro y apunta a algunos indicadores salariales que empiezan a mostrar una ligera aceleración.

Nicolas Forest, CIO de Candriam, pone el foco en la capacidad del shock energético para trasladarse al resto de la economía.Por ahora, considera que existen pocas evidencias de que el encarecimiento de la energía esté generando una transmisión importante hacia los salarios o presiones más amplias sobre los precios. Sin embargo, los riesgos están sesgados al alza ante factores como una prolongación del conflicto, nuevos daños en infraestructuras petroleras, unos inventarios de gas reducidos de cara al invierno o un incremento de los precios de los alimentos vinculado a la sequía.

Por su parte,Mark Wall, economista jefe para Europa de Deutsche Bank, introduce la otra cara del repunte energético: "el rápido aumento de los precios del gas implica que se está gestando un choque negativo de oferta". La economía ha mostrado resiliencia en los últimos seis meses, pero este shock terminará perjudicando al crecimiento. "La incógnita es en qué medida y cuándo", apunta. Además, para David Rees, Head of Global Economics de Schroders, este último factor resulta especialmente importante. Aunque los precios energéticos mantendrán elevada la inflación general, la inflación subyacente continúa bajo control. Al mismo tiempo, la demanda interna se está debilitando y unas condiciones financieras más restrictivas, junto con el mayor coste de la energía, podrían pesar sobre el crecimiento de la eurozona, especialmente en 2027.

¿Habrá otra subida en diciembre?

La posibilidad de que el BCE vuelva a subir los tipos en diciembre gana peso entre algunas gestoras.Allianz Global Investorsya anticipaba antes de la reunión un escenario prácticamente idéntico al que finalmente se ha producido.Michael Krautzberger, CIO de Mercados Públicos de la firma, esperaba una segunda subida de 25 puntos básicos, hasta situar el tipo de depósito en el 2,5%, al tiempo que preveía una revisión al alza del crecimiento y una mayor persistencia de las presiones inflacionistas. Ambos elementos han quedado reflejados en las nuevas previsiones del BCE. Pero su lectura iba más allá de la reunión de septiembre. Krautzberger consideraba que el umbral para nuevas subidas seguía siendo bajo y veía probable otro incremento de 25 puntos básicos en diciembre.

Esta expectativa coincide con la de otras casas. DesdeGoldman Sachs Asset Management, Simon Dangoor, Head of Fixed Income Macro Strategies, considera que el BCE podría estar a punto de volver a subir tipos en diciembre, ante la combinación de crecimiento sólido y elevados precios de la energía, al igual, Aberdeen Investments que también espera una subida en diciembre.

Pero PIMCO introduce un matiz importante.Konstantin Veit, Portfolio Manager de la firma, considera que los riesgos están sesgados hacia un menor número de subidas, aunque reconoce que la incertidumbre es excepcionalmente alta. Según su análisis, los incrementos de junio y septiembre han contado con el respaldo de todos los miembros del Consejo de Gobierno, pero avanzar más probablemente generaría divisiones y exigiría un umbral de evidencia más elevado. De hecho, nuevas subidas situarían los tipos por encima del extremo superior de las estimaciones del BCE sobre el nivel neutral.

En esta misma línea, Ann-Katrin Petersen, estratega jefe de Inversión del BlackRock Investment Institute, considera que el BCE ha mantenido su sesgo hacia tipos más altos, pero también su flexibilidad. Con el 2,5%, los tipos se sitúan ya en el extremo superior del rango neutral estimado por el BCE, aquel que ni restringe ni estimula el crecimiento. Petersen no descarta una nueva subida hasta el 2,75% este año si persisten las presiones derivadas de la energía, lo que llevaría la política monetaria a terreno restrictivo. Sin embargo, considera poco probable que los tipos alcancen o superen el 3% sin evidencias claras de efectos de segunda ronda sobre la inflación.

Sin embargo, no existe consenso sobre la magnitud del ciclo, Schroders considera que se ha elevado la barrera para un nuevo endurecimiento y que la subida de hoy parece más un movimiento final que el inicio de una fase prolongada de restricción monetaria. "Los mercados no deberían dar por sentado que los tipos subirán hacia el 3%", señala David Rees, salvo que crecimiento e inflación vuelvan a acelerarse de forma significativa. También Roger Rüegg, Head of Multi Asset Solutions de Swisscanto/ZKB, considera demasiado ambiciosas las subidas adicionales que descuenta actualmente el mercado. A su juicio, el BCE preferirá mantener abiertas sus opciones y seguir dependiendo de los datos, especialmente de la evolución del mercado energético, en lugar de comprometerse con una senda más agresiva.

El mercado puede estar descontando demasiado

Esta última lectura encuentra un respaldo claro en Candriam. Forest considera que los mercados de bonos están descontando alrededor de 50 puntos básicos adicionales de endurecimiento, lo que llevaría la facilidad de depósito hasta el 3% en marzo. A su juicio, esta expectativa parece excesiva: salvo un deterioro adicional de las perspectivas de inflación o un nuevo gran shock energético, el umbral para que el BCE endurezca su política más allá de lo que ya descuenta el mercado sigue siendo alto. Esta visión hace que, en su opinión, las valoraciones de la renta fija resulten cada vez más atractivas.

Filippo Alloatti, Head of Financials for Credit de Federated Hermes, coincide en que el mercado ya descuenta alrededor de tres subidas adicionales en los próximos 12 meses. Por ello, considera que Fráncfort podría no necesitar adoptar un tono más restrictivo. La desaparición de la referencia a "seguir de cerca", introducida por el BCE en abril, tampoco la interpreta como una señal acomodaticia, sino como indicio de que no existe una urgencia inmediata por acelerar el ciclo. "El Consejo de Gobierno parece inclinarse por un enfoque gradual, manteniendo abierta la posibilidad de nuevas subidas de tipos", añade.

Bancos, bolsas y deuda pública

La divergencia sobre los tipos también se traslada a los activos. Rüegg mantiene una posición prudente en renta variable europea, ante un crecimiento de los beneficios relativamente contenido y el riesgo de que unos tipos más elevados limiten la expansión de las valoraciones. En cambio, Alloatti apunta a que unas curvas de tipos más pronunciadas podrían favorecer la rentabilidad del sector bancario.

Lale Akoner, estratega de mercados globales de eToro, identifica a las empresas energéticas y las aseguradoras como las mejor posicionadas ante el actual escenario, mientras que inmobiliarias, constructoras, pequeñas empresas y minoristas afrontan mayores presiones. Los bancos podrían beneficiarse inicialmente de unos márgenes crediticios más amplios, aunque esa ventaja se reduciría si se debilita la demanda de crédito y aumentan los impagos.

Por otro lado, la lectura más hawkish de la reunión ya se ha reflejado en los mercados de deuda:Andrea Campisi, Senior Investment Manager de Pictet Asset Management, señala que los rendimientos de la deuda pública de la eurozona han alcanzado máximos desde 2022, ante el aumento de las expectativas de endurecimiento monetario en los próximos 12 meses.

Para los soberanos, el escenario es más exigente. Eiko Sievert, Executive Director de Scope Ratings, considera que no cabe esperar una rápida reversión de los tipos y advierte de que el encarecimiento de la financiación elevará progresivamente el coste de servicio de la deuda pública, especialmente para los países con mayores cargas de endeudamiento. Por su parte, Josep Soler, fundador y consejero ejecutivo de EFPA España, advierte de que unos tipos más elevados podrían trasladarse a las hipotecas y al crédito al consumo, mientras que la remuneración de depósitos y cuentas probablemente reaccionará con mayor lentitud.

Así, tras una subida que no ha sorprendido al mercado, la verdadera incógnita se sitúa en la velocidad y el techo del ciclo. Diciembre aparece como la próxima prueba, pero las gestoras no dan por hecho que el BCE vaya a llevar los tipos hasta el 3%. La evolución de la energía, la inflación subyacente, los salarios y el impacto de unas condiciones financieras restrictivas sobre el crecimiento serán los factores que determinen hasta dónde está dispuesto a llegar Fráncfort.